國際石油價(jià)格的下跌引起了人們普遍關(guān)注，遺憾的是，已有的討論絕大部分都僅僅集中在石油價(jià)格和世界石油市場供需本身，而忽略了其他一些重要的維度，比如說“石油-美元循環(huán)”的收縮，而這恰恰是石油價(jià)格下跌影響國際金融市場、甚至影響全球經(jīng)濟(jì)非常重要的一個渠道。
首先，石油美元是國際金融市場主要的資金供給來源之一。沙特、俄羅斯等石油出口國的外匯儲備是依賴石油出口建立起來的，許多活躍于國際金融市場的主權(quán)財(cái)富基金的主要資金來源也是來自于石油貿(mào)易。石油價(jià)格的下跌會使這些渠道回流金融市場的石油美元減少，對全球流動性產(chǎn)生緊縮效應(yīng)。
初步測算，石油價(jià)格從110美元/桶跌至50美元/桶每年會造成石油出口國的收入減少約1萬2千億美元。按照歷史數(shù)據(jù)，石油出口收入最后的凈留存量中超過三分之二以上會回流到國際金融市場上。但是受石油價(jià)格大幅下跌的影響，多數(shù)石油出口國的經(jīng)濟(jì)、財(cái)政出現(xiàn)了困境，甚至不得不從國際金融市場收回流動性，補(bǔ)貼財(cái)政赤字。“石油美元池”多年以來首次面臨收縮。保守估算顯示，油價(jià)下跌導(dǎo)致最近一年本應(yīng)回流到國際金融市場的石油美元減少了約2440億美元-3450億美元。
如此規(guī)模的資金供給收縮給金融市場帶來的負(fù)面沖擊是不可小覷的。一方面，石油美元減少會直接減少國際金融市場上的資金供給，從而對某些金融資產(chǎn)的價(jià)格造成向下壓力；另一方面，“石油－美元循環(huán)”的收縮還會影響金融市場的風(fēng)險(xiǎn)偏好，這也是今年6-8月份全球范圍內(nèi)出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)拋售潮的原因之一；此外，如果石油美元的縮量是長期的話，那么還會對實(shí)際利率中樞造成上行壓力，而實(shí)際利率的上升則會在微觀上影響企業(yè)的投融資決策以及居民和家庭的消費(fèi)儲蓄決策，從而最終影響到宏觀經(jīng)濟(jì)，同時(shí)，實(shí)際利率的調(diào)整還必然會引發(fā)資產(chǎn)價(jià)值重估，影響大類資產(chǎn)配置。當(dāng)然，我們可以預(yù)計(jì)到，近期內(nèi)除美聯(lián)儲之外的主要央行仍將維持寬松性貨幣政策，在貨幣政策寬松的大背景下，名義利率在短期內(nèi)仍將保持在比較低的水平。但即便如此，不可忽略的一個事實(shí)是：石油美元等真實(shí)儲蓄帶來的流動性和貨幣寬松帶來的流動性具有根本區(qū)別。
須要密切關(guān)注“石油-美元循環(huán)”動態(tài)的第二個原因是，它為我們觀察、理解世界經(jīng)濟(jì)運(yùn)行提供了一個重要的信號指標(biāo)。世界經(jīng)濟(jì)就像是一臺時(shí)刻處在運(yùn)行中的、高度復(fù)雜的大型機(jī)器。工程師往往會通過觀察儀表盤上指標(biāo)的變化來監(jiān)測機(jī)器的運(yùn)行狀態(tài)。同樣的道理，經(jīng)濟(jì)學(xué)家和金融市場的參與者也需要通過某些指標(biāo)才能觀察和理解宏觀經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行狀態(tài)。
石油價(jià)格就為我們提供了這樣一個指標(biāo)，而且在很多時(shí)候，石油價(jià)格這個指標(biāo)甚至比世界銀行、國際貨幣基金組織抑或各國官方統(tǒng)計(jì)機(jī)構(gòu)提供的經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)數(shù)字還要更敏感，更接近于反映真實(shí)情況，更具有參考價(jià)值。通過洞察石油價(jià)格和“石油－美元循環(huán)”的變化，有助于我們理解全球經(jīng)濟(jì)正在發(fā)生的一些更深層面、更根本的變化。
2002年布倫特油價(jià)是20美元/桶，在此之后一路攀升到2008年7月的137美元/桶。六年間增長了將近6倍。受到全球金融危機(jī)的沖擊之后也僅僅是短期內(nèi)跌倒了42美元/桶，然后很快就恢復(fù)到了100美元/桶之上，直到2014年下半年開始的暴跌。與石油價(jià)格平行運(yùn)動的是“石油-美元循環(huán)”的擴(kuò)大與收縮：當(dāng)油價(jià)高企的時(shí)候，石油美元增加；當(dāng)油價(jià)下跌的時(shí)候，石油美元增速減慢甚至負(fù)增長。石油價(jià)格和石油美元的變動并不是孤立存在的，而是深深植根于全球經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行模式與景氣周期之中。如下簡化的“資源國-生產(chǎn)國-消費(fèi)國”三國模型有助于理解這一點(diǎn)。
假想世界上只存在三個國家：資源國、生產(chǎn)國和消費(fèi)國。資源國為生產(chǎn)國和消費(fèi)國提供原材料和能源；生產(chǎn)國一邊進(jìn)口資源品，一邊為消費(fèi)國和資源國提供制造業(yè)產(chǎn)品；消費(fèi)國從資源國和生產(chǎn)國進(jìn)口資源品和制造業(yè)產(chǎn)品。與此同時(shí)，資源國和生產(chǎn)國積累了大量的儲蓄，消費(fèi)國積累了大量的債務(wù)，前者的儲蓄為后者的債務(wù)提供融資。
這當(dāng)然是一個極其簡化的模型，遺漏了眾多的事實(shí)，是不準(zhǔn)確的；但它卻抓住了過去三十多年間世界經(jīng)濟(jì)運(yùn)行模式的核心機(jī)制。
2002年到2008年金融危機(jī)之前的這段歷史就是這一模式最突出的表現(xiàn)。該模式中有兩個相互關(guān)聯(lián)的環(huán)節(jié)，一是，資源由資源國流向生產(chǎn)國和消費(fèi)國，二是，制造業(yè)產(chǎn)品由生產(chǎn)國流向消費(fèi)國和資源國。石油美元和新興市場經(jīng)濟(jì)體巨額外匯儲備的積累分別是這兩個環(huán)節(jié)的產(chǎn)物，構(gòu)成了前美聯(lián)儲主席伯南克所謂的全球“儲蓄過剩”（global saving glut）的主體。資源國和生產(chǎn)國積累的石油美元和外匯儲備，其中很大的一部分又通過國際金融市場回流到了以美國為代表的發(fā)達(dá)赤字國，為期消費(fèi)進(jìn)行融資。
石油及其他大宗商品價(jià)格的暴跌是一個非常敏銳的信號，它不僅指示著上述第一個環(huán)節(jié)，即石油美元的收縮，同時(shí)間接地預(yù)示著上述第二個也出現(xiàn)了問題。事實(shí)上，在石油美元收縮的同時(shí)，2014年新興市場的外匯儲備規(guī)模也首次出現(xiàn)了下降。從制成品國際貿(mào)易數(shù)據(jù)也可以印證這一點(diǎn)。
“資源國-生產(chǎn)國-消費(fèi)國”模式具有窮國存錢、富國借錢、窮國補(bǔ)貼富國的特征，存在天然的缺陷，是無法長期持續(xù)的。2014年下半年是該模式由盛轉(zhuǎn)衰的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。轉(zhuǎn)型是向新模式的過度，但不論對于消費(fèi)國、還是生產(chǎn)國、資源國，它們轉(zhuǎn)型的過程必定是艱難甚至痛苦的——需求不得不進(jìn)行調(diào)整，產(chǎn)能必須被擠壓或重組，原有的供需匹配格局面臨再配置。
總而言之，密切關(guān)注“石油-美元循環(huán)”動態(tài)不僅有助于洞察全球流動性，而且也是理解世界經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀態(tài)的一個重要參考指標(biāo)，甚至對于預(yù)判未來石油價(jià)格走勢本身也具有啟示意義。相關(guān)的經(jīng)濟(jì)政策制定者、金融市場投資者有必要對石油價(jià)格和“石油-美元循環(huán)”保持密切關(guān)注。
最后，“石油－美元循環(huán)”收縮或許也為我們理解和設(shè)想未來國際金融秩序的演進(jìn)提供了一個契機(jī)。正如我此前在《三大變化重塑世界石油市場格局》一文中指出的那樣，全球石油貿(mào)易格局正在經(jīng)歷重塑，原來的出口國和進(jìn)口國之間面臨著重新匹配。中國應(yīng)當(dāng)抓住時(shí)機(jī)，適時(shí)巧妙地推動以人民幣計(jì)價(jià)進(jìn)行石油貿(mào)易以及相關(guān)衍生產(chǎn)品交易市場的建立。
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